美國經濟倒不了？2006年軟著陸是恐怖的歷史教訓

時序進入2023年尾，美國經濟強勁成長，美股年初迄今漲幅仍然可觀，儘管聯準會（Fed）祭出一連串升息打通膨，經濟看來仍可能軟著陸。此情此景與2006年的情況很像，當年Fed升息循環也導致軟著陸。

但故事才說到一半。Fed昔日那波緊縮政策效應到2007年才剛始顯現，最終結局是恐怖的「大衰退」。

在Fed把政策利率累計拉高逾5個百分點後，美國第3季國內生產毛額（GDP）季增年率仍有4.9%，為什麼經濟面臨高利率衝擊還能如此抗跌？說穿了就是大規模「赤字支出」使然。

赤字支出撐起2023美國經濟

彭博資訊報導，2022財政年度，美國聯邦預算赤字達9,960億美元；在剛結束的2023年度，此數升至2.02兆美元。這些數字說明為何美國財政部要大舉發債、推升了長債殖利率，也說明了美國經濟為什麼仍韌性十足。

赤字形同公部門對經濟其餘部門的「淨財富轉移」，所以2023年美國經濟獲「兆美元」級的財政刺激支撐，成長得以維持不墜。如此巨大的財富轉移，讓家庭有錢可花，消費者支出持續熱絡，任憑Fed升息也壓制不了。從這角度來看，美國經濟表現傲視全球何足為奇？其他國家在疫後已縮減支出，經濟步履蹣跚是想當然的結果。

2023赤字支出 作用如2006房貸提款機

這一切與2006年有何相似處？那年，Fed已啟動升息循環，緩緩、逐步地提高利率，但緊縮政策未如預期那般，引導長期利率揚升。早在2005年2月初，時任Fed主席葛林斯班就納悶，為什麼長期利率反應遲鈍，並認為這是個費解的「謎」。

後來，事實證明，美國經濟對那波升息是有反應的，而那個遲來的反應就是一場金融危機。

貨幣政策有延遲效應，而經濟反應延遲，給民眾時間看著房產增值，足以舉債再融資，把資本利得當「免費資金」用於消費支出。如此一來，縱使利率大幅揚升，經濟景氣照樣熱絡。雖然2006年第2季和第3季經濟年化成長率降到1%以下，若不是房貸套現再融資提供助力，美國經濟當時很可能早已陷入衰退。

正如同昔日靠房貸套現再融資支撐的經濟成長無法持久，現在也不該對2023年赤字支出提振經濟的效力期望太高。更何況，最近美國長債殖利率急升形成「熊陡」（bear steeping），已造成房貸利率最近升抵8%，那勢必會拖累經濟成長。

因此，接下來美國經濟很可能減速。結局未必會是經濟衰退，但基於目前經濟成長仍火熱，通膨不太可能降下來，除非成長也降溫。

股市命運與經濟綁一起

衰退警鈴曾在2006年中大響，但是虛驚一場，2007年成長反彈，美股漲到年底。

2023年不也是這樣？風險性資產走勢尾隨經濟而行。儘管企業盈餘衰退、利率升高，3月還爆發迷你銀行危機，風險性資產表現仍相當不錯，全是因為美國經濟景氣仍熱絡。

然而，因為貨幣政策的延遲效應，雖緩緩壓抑房市和經濟，但一直到2008年才見到GDP成長率往下栽。

今年3月美國爆發三家區域性銀行倒閉事件，Fed出手阻止事態擴大，後來也未發生信貸陡降的問題。這令人興起「這回不一樣」的希望。今天房貸不像當年採取機動利率，是另一大差別。

可是，基於當前的通膨情況，Fed利率似乎可能維持在高檔更長一段時期，就像2006年中到2007年尾那般。目前為止，首當其衝的是商用不動產貸款和消費者信貸，公司債利差仍偏低。然而，若是Fed聯邦資金利率持續居高不下，長期利率也隨之走高，情況很可能轉變。

投資人宜注意，風險性資產與經濟的關係密不可分。只要經濟仍健全，沒理由認為美股今後不會大漲；但是，所謂爬得愈高、摔得愈重，2007年和2008年的結局就是如此。2023至2024年會不會重蹈覆轍呢？