龐氏分紅？恒大12年負債深不見底 許家印卻賺75億美元

恒大集團28日證實董事會主席許家印因涉嫌違法犯罪，已被依法採取強制措施。恒大上市12年來負債1兆9507億港元（約2462億美元），許家印家族自恒大上市以來12年間共分得現金股利高達近港幣600億元（約75億美元）。浙江大學管理學院教授韓洪靈及其團隊在2021年便指出，恒大集團存在普遍、廣泛而持續的「龐氏分紅」行為，表現為將來自債權人的資金以現金分紅的形式輸送給股東。

龐式分紅概念由龐式騙局而來，意指企業無分紅能力時而進行的分紅。具體來說，便指企業在有盈利但無現金的情況下，通過舉債的方式向投資者支付普通股股利。

韓洪靈團隊分析，恒大集團自2009年上市以來，憑借「三高一低」（「高負債、高槓桿、高周轉與低成本」）策略快速擴張。但其負債規模也由2009年的499億港元迅速擴張至2020年的1兆9507億港元，年均復合增長率高達39.55%

值得注意的是，在高負債率下，恒大集團股利支付率維持高位。2013年至2019年間，恆大集團的股利支付率常年維持在50%左右；2009 年至2020年間，其累計平均股利支付率高達43.43%。而作為大股東的許家印家族便從中汲取龐大利益。

韓洪靈團隊便指出，他們觀察到一個新興的、潛在的商業倫理問題，即「公司破產危機與創始股東巨富並存」是否合乎倫理標準。換言之，在債務規模持續擴張、存量負債高企、流動性高度緊張的情況下仍持續實施巨額分紅可能構成龐式騙局。

但恒大並非特殊個案，韓洪靈團隊同時比較1998年至2020年之間A股上市公司是否存在龐式分紅行為，研究發現有近82%企業存在該行為。這意味大陸金融監管方面此前或存在漏洞。

該團隊研究並建議未來中國監管層應該從三方面來進行改善：一是建議將再融資資格與現金分紅鬆綁；二是在指導上市公司現金分紅決策時，著重關注現金分紅是否侵害債權人的利益；三是推出現金分紅訊息披露規範，使分紅訊息規範化、可比化等。